Waterfall Analysis: ¿Qué es y cómo funciona en startups?
Cuando una startup alcanza un exit, una de las preguntas más importantes para fundadores e inversores es quién recibe cada parte de los ingresos generados por la operación. El Waterfall Analysis permite simular distintos escenarios de salida y comprender cómo afectan al reparto factores como las preferencias de liquidación, la participación accionarial o los derechos económicos asociados a cada ronda de inversión.
¿Qué es el Waterfall Analysis y cuál es su objetivo?
El Waterfall Analysis o distribución en cascada de retornos es un modelo financiero utilizado para calcular cómo se reparten los ingresos obtenidos en un evento de liquidez, como la venta de una startup, una adquisición o una salida (exit). Su objetivo es establecer un orden de pago claro y jerárquico que garantice que cada parte reciba lo que le corresponde según los términos acordados.
Imagina el proceso como una cascada: los fondos provenientes de la venta de la empresa descienden por niveles, y en cada nivel se asigna una parte a un grupo específico de accionistas antes de que el resto continúe fluyendo hacia el siguiente. Este mecanismo es clave en escenarios de adquisición, OPV (salida a bolsa) u otros eventos de liquidez, ya que permite a los inversores y fundadores calcular con precisión quién recibe qué porcentaje de las ganancias.
¿Cómo funciona el reparto de ganancias en una startup?
La distribución de ganancias en una startup sigue un orden de prioridad estrictamente definido en los acuerdos de inversión. Los diferentes tipos de accionistas (fundadores, empleados e inversores) no cobran al mismo tiempo ni en la misma proporción. A continuación, desglosamos los tres conceptos fundamentales que rigen este proceso.
Retorno de capital invertido
Es el primer paso en la cascada. Antes de que nadie obtenga beneficios, los inversores con acciones preferentes tienen derecho a recuperar el capital que aportaron inicialmente. Por ejemplo, si un inversor aportó 1 millón de euros, tiene prioridad para recuperar esa cantidad antes de que los fundadores o empleados (que suelen tener acciones ordinarias) reciban cualquier pago.
Liquidation Preference (Preferencia de liquidación)
La Liquidation Preference es una cláusula que define cuánto dinero debe recibir un inversor antes de que los accionistas comunes cobren. Existen tres tipos principales:
- No participativa: El inversor elige entre recuperar su inversión inicial (1x) o recibir su parte proporcional de lo que queda, quedándose con la opción que sea más favorable.
- Totalmente participativa: El inversor recupera primero su inversión inicial y, además, participa en el reparto del resto de los fondos junto con el resto de accionistas.
- Participación con tope (capped): Es un modelo híbrido. El inversor recupera su inversión y participa en el reparto, pero solo hasta alcanzar un múltiplo preacordado (por ejemplo, 2x o 3x su inversión original).
Reparto de beneficios (Carried Interest). Acciones ordinarias y acciones preferentes
El Carried Interest (o «carry») es la parte de las ganancias que recibe el equipo gestor del fondo de inversión (General Partner o GP) como comisión por su desempeño. Normalmente, este porcentaje se activa solo después de que los inversores (Limited Partners o LPs) hayan recuperado todo su capital invertido y, en muchos casos, hayan obtenido una rentabilidad preferente.
Importancia del Waterfall Analysis en rondas de inversión
El Waterfall Analysis no es solo un ejercicio teórico; es una herramienta estratégica fundamental tanto para emprendedores como para inversores, especialmente en el contexto de rondas de inversión:
- Para los fundadores: Permite simular diferentes escenarios de salida y comprender el impacto real que la estructura accionarial de la compañía, reflejada en el cap table, y los términos de inversión tienen sobre su participación final.
- Para los inversores: Es crucial para evaluar el retorno potencial de su inversión (ROI) y gestionar el riesgo. Les permite modelar cómo afectarán las diferentes valoraciones de salida a la distribución de fondos.
- Transparencia: Este análisis asegura que todas las partes implicadas entiendan las reglas del juego desde el principio, lo que reduce conflictos y fomenta la confianza.
Ejemplo práctico de distribución mediante Waterfall
Imaginemos una startup que se vende por 10 millones de euros y cuenta con la siguiente estructura de capital:
- Inversor A: Aportó 2 millones de euros con una preferencia de liquidación no participativa 1x.
- Inversor B: Aportó 1 millón de euros con una preferencia de liquidación totalmente participativa.
- Fundadores y empleados: Poseen el resto de las acciones ordinarias.
Aplicación del Waterfall:
- Paso 1 (Retorno de capital): El Inversor A recupera sus 2 millones. El Inversor B recupera su 1 millón. Total repartido: 3 millones. Quedan 7 millones.
- Paso 2 (Participación del Inversor B): Al ser «totalmente participativa», el Inversor B, que posee, por ejemplo, un 20% de la empresa, participa en el reparto del remanente. Recibe un 20% de los 7 millones restantes = 1,4 millones.
- Paso 3 (Reparto final): Quedan 5,6 millones (7M – 1,4M). Esta cantidad se reparte entre el resto de accionistas (Inversor A, que opta por no participar, y los fundadores/empleados) en proporción a su porcentaje de acciones ordinarias.
Preguntas frecuentes sobre Waterfall Analysis
¿Puede un fundador quedarse sin retorno en una venta?
Sí. Dependiendo de las condiciones pactadas en los acuerdos de inversión, es posible que los inversores recuperen primero todo o parte de su capital mediante las cláusulas de preferencia de liquidación. Si el importe obtenido en la venta de la startup no es suficiente para cubrir esas obligaciones, los accionistas ordinarios, incluidos los fundadores, podrían recibir una cantidad muy reducida o incluso no percibir ningún retorno económico.
¿El Waterfall Analysis solo afecta a los inversores?
No. Aunque suele utilizarse para analizar el retorno de los inversores, el Waterfall Analysis refleja cómo se distribuyen los ingresos de un evento de liquidez entre todos los accionistas de la compañía. Esto incluye a fundadores, empleados con participaciones, titulares de stock options e inversores, teniendo en cuenta los derechos económicos asociados a cada tipo de acción.
¿Cuál es la diferencia entre Waterfall Analysis y Liquidation Preference?
La Liquidation Preference es una cláusula específica que establece los derechos de cobro de determinados inversores en caso de venta, liquidación o adquisición de una empresa. El Waterfall Analysis, en cambio, es el modelo que permite calcular cómo se distribuirán finalmente los fondos entre todos los accionistas teniendo en cuenta esa cláusula y otros elementos, como el porcentaje de participación de cada socio o la estructura del capital social.
¿Cómo afecta el Waterfall Analysis al retorno de los fundadores?
El resultado de un Waterfall Analysis puede variar significativamente en función de los derechos económicos asociados a cada tipo de acción. En determinados escenarios de venta, los inversores con derechos preferentes pueden recuperar primero su inversión, lo que reduce la cantidad disponible para los accionistas ordinarios. Por este motivo, los fundadores suelen utilizar este análisis para entender cómo podrían afectar diferentes escenarios de exit a su participación económica final.
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